„Unser neuer Ansatz ist konzentrierter“

„Unser neuer Ansatz ist konzentrierter“

Der ARBOR INVEST SPEZIALRENTEN-Fonds von HRK LUNIS zählt auf lange Sicht zu den Top-Fonds in seiner Kategorie. Zum Jahresbeginn hat Markus Schmitt, ausgewiesener Anleihen-Experte und spezialisiert auf Hochzinsanleihen, das Management übernommen. Im Interview beschreibt er, welche Strategie er im Fonds verfolgt, was High-Yield-Bonds für ihn so attraktiv machen und wie er die aktuelle Lage in der Zinswelt einschätzt.

Herr Schmitt, Sie sind ein versierter High-Yield-Experte und verantworten unseren ARBOR INVEST SPEZIALRENTEN-Fonds. Was ist der Kern Ihrer Anlagestrategie?

Wir versuchen im Team sehr nah an den Emittenten der Anleihen, die wir im Portfolio haben, dran zu sein. Historisch hatte der ARBOR SPEZIALRENTEN bis zu 200 Anleihen im Portfolio und damit auch eine sehr hohe Anzahl an Emittenten. Der neue Ansatz ist konzentrierter. Wir wollen ein Zielportfolio mit rund 100 Emittenten haben. D. h., wir sind nicht zu konzentriert, können aber diese Werte analytisch zu 100 Prozent durch unser Team abdecken und alle Titel im Detail verstehen. Jeder Portfoliomanager im Team deckt somit rund 30 Werte ab. Die Researchkapazität pro Titel ist sehr hoch und ein Alleinstellungsmerkmal unseres Renten-Teams. Diese Transformation in der Strategie findet im Moment statt.

Welche Rolle spielen aktive Titelselektion und Bottom-up-Analyse in Ihrem Investmentprozess?

Das ist im Grunde unser Brot-und-Butter-Geschäft. Unsere Ideen kommen überall her: Wir screenen aktiv den Bondmarkt, erarbeiten unsere Ideen selbst, aber natürlich nutzen wir auch Research-Dienstleister. Es ist erstaunlich: Bei einer systematischen Marktanalyse findet man eigentlich immer etwas. Man denkt: Dieses Unternehmen mit der Rendite, wie soll das gehen? Diese Rendite in dieser Industrie, wie kann das sein? Solche Fragen sind oft unsere Startpunkte. Kaufen wir die Werte dann sofort? Natürlich nicht. Von zehn Titeln, die wir uns anschauen, ist am Ende vielleicht einer dabei, der allokiert wird. Letztlich muss das Chance-Risiko-Verhältnis klar positiv sein. Wir sehen uns dabei ein Stück weit wie Goldgräber: Wenn man lange genug sucht, findet man auch etwas. Im Vorfeld des Investments und im weiteren Prozess lesen wir Quartalsberichte, nehmen an Earnings Calls teil, sprechen bilateral mit den Unternehmen, modellieren auch Unternehmenszahlen, lesen Anleiheprospekte und nutzen alles, was uns zur Verfügung steht. Im Primärmarkt ist das in der Kürze der Zeit schwieriger umzusetzen, aber man muss auch nicht jede Emission mitmachen. Wir sind sehr selektiv.

Wie steuern Sie im Fonds das Spannungsfeld zwischen Renditeoptimierung und Risikokontrolle, insbesondere in volatileren Marktphasen?

Wir müssen Überzeugung für jeden Titel entwickeln. Wenn ich immer nur das kaufe, was gerade gut dasteht, kann ich den Markt nicht schlagen. Wenn sich für einen Einzeltitel die Rendite ausweitet, würden wir, sofern wir fundamental weiter überzeugt sind, bei entsprechender Kapazität im Portfolio und unter Beachtung einer maximal gewollten Quote von zwei Prozent je Emittent, nachkaufen. Wir können auch höhere Konzentrationen eingehen, aber wollen uns selbst dort disziplinieren. Über 2% wäre die Ausnahme. Entscheidend ist immer die Frage, ob wir bei Fälligkeit das eingesetzte Kapital zurückbekommen und bis dahin einen attraktiven Zins vereinnahmt haben. Jede Handlung im Portfolio dreht sich letztlich darum, ob der investierte Titel das gewährleisten kann. Außerdem unterscheiden wir zwischen idiosynkratischen Risiken, also solchen, die ein einzelnes Unternehmen betreffen, und Marktrisiken, wie z. B. dem USA-Iran-Konflikt. Ziel ist es auch, immer etwas Cash sowie einen kleinen Anteil liquider Investment-Grade-Titel, quasi als Ersatz-Cash, vorzuhalten, um Marktchancen nutzen zu können. Genau das haben wir zuletzt getan. Der Markt wird in volatilen Phasen oft irrational, und wir nutzen das, um attraktive Renditen bei abgewogenem Risiko einzukaufen. Man kann sich das vorstellen wie bei einem Zug: Fährt links plötzlich ein schnellerer Zug vorbei, gilt es aufzuspringen, mit dem Ziel, immer die besten Risiko-Ertrags-Situationen im Portfolio zu haben und gleichzeitig den Markt zu schlagen.

Makroökonomische Faktoren wie Inflation, Wachstum oder Geldpolitik beeinflussen die Allokationsentscheidungen der meisten Rentenfondsmanager. Worauf achten Sie besonders?

Das spielt natürlich auch für uns eine Rolle. Aus diesen Themen leitet sich letztlich ab, welche Industrien interessant sind. Ist es Zeit, zyklische Unternehmen zu kaufen, oder halte ich mich bewusst in robusten Industrien auf? Die Durationsfrage ist für unsere High Yield Portfolios jedoch von untergeordneter Bedeutung.

Kommen wir zum Thema High-Yield-Anleihen. Was macht diese Anlageklasse für Sie so attraktiv?

Sie verbindet Kreditanalyse mit einem echten Markttest. Man kann auch als Kreditanalyst für eine Bank arbeiten, wird dort aber vom Markt nicht wirklich getestet, da es kein öffentlicher Markt ist. Wenn eine Bank einen Kredit immer weiter prolongiert, kann ein Kreditnehmer sehr lange überleben. Im High-Yield-Markt gibt es fixe, mittelfristige Fälligkeiten. Wenn ich heute einem Emittenten zu sieben Prozent pro Jahr Geld gebe, wird bei Fälligkeit, sagen wir in vier Jahren, klar, ob meine Risikoeinschätzung richtig war und ich mein Kapital zurückbekomme. Man kann sich nichts vormachen. Im Basketball sagt man: Wer trifft, hat recht. Insofern ist der High-Yield-Markt am Ende ziemlich fair.

Sehen Sie aktuell größere Fehlbewertungen im High-Yield-Segment? Und wenn ja, eher auf Emittenten-, Sektor- oder Regionalebene?

Der High-Yield-Markt ist weitgehend ineffizient und unterscheidet sich damit deutlich vom Aktienmarkt. Fehlbewertungen sind immer Teil des Marktes, und genau daraus entstehen Chancen. Die Emittenten sind weniger transparent, die Anleihen weniger liquide als Aktien. Deshalb sind wir überzeugt, dass wir im ARBOR SPEZIALRENTEN-Fonds durch eine tiefgehende Kreditanalyse Überrenditen erzielen können. Aktuell sind wir eher vorsichtig bei Zyklikern und strukturschwachen Branchen wie Chemie, Bau und Automobil. Wenn die Inputseite energieintensiv ist und/oder die Absatzseite zyklisch, ist das eine gefährliche Kombination. Die dort gebotenen Renditen finden wir oft nicht attraktiv genug im Verhältnis zu den Risiken. Daher sind wir in diesen Branchen sehr selektiv positioniert. IT-Titel waren zuletzt, durch die angenommen disruptive Kraft durch Künstliche Intelligenz sehr unter Druck, dort haben wir etwas investiert, aber die Situation ist auch recht opak. Zuletzt haben wir auch viele robuste Unternehmen mit starken Cashflows oder klaren industriestrukturellen Vorteilen gekauft und dafür Title mit niedrigeren Renditen abgegeben. Teilweise wurden auch Floater beigemischt, um uns etwas gegen mögliche steigende Zinsen zu schützen. Wir sehen auch gute Renditen, nach Hedgingkosten, im US High Yield Markt, den wir mehr nutzen wollen. Die EZB muss noch zeigen, wie sie mit dem unerwarteten Schock auf der Energie-Angebotsseite im Zuge des Iran-Kriegs umgeht. Mit Zinserhöhungen zu reagieren, wäre aus unserer Sicht falsch, da es keine Nachfrage-getriebene Inflationsentwicklung ist. Die EZB wird aber den Vorwurf umgehen wollen zu spät gehandelt zu haben, analog zu den letzten Jahren, insbesondere nach Covid-19. Der USA-Iran-Konflikt wird zudem noch zeigen, welche weiteren Herausforderungen entstehen. Die Energieabhängigkeit Europas wurde jedenfalls erneut deutlich. Brauche ich aktuell ein Unternehmen mit hohem Energiebedarf, das die gestiegenen Kosten nicht weitergeben kann? Eher nicht.

Bevorzugen Sie momentan eher kürzere Laufzeiten mit attraktiven Renditen oder längere Duration als Hebel auf mögliche Zinssenkungen?

Der ARBOR SPEZIALRENTEN verfolgt grundsätzlich keine ausgeprägte Durationsstrategie. Duration kann man beimischen, wenn es sinnvoll erscheint, aber das ist nur ein Baustein unseres insgesamt holistischen Ansatzes. Unser Fokus bleibt die Auswahl der besten Chancen-Risiko-Verhältnisse. Wir verstehen uns als Kreditanalysten, nicht als Zinsspekulanten. Das Zinsumfeld ist derzeit weder Fisch noch Fleisch und einen klaren und länger laufenden Zinssenkungs oder -erhöhungszyklus zeichnet sich zumindest im Moment nicht ab.

Welche Rolle spielen im aktuellen Umfeld Unternehmensanleihen im Investment-Grade-Bereich im Vergleich zu High Yield?

Das ist für uns immer eine Liquiditätsquelle mit Renditekick, aber keine wirklich aktive Strategie. In anderen Fonds und Mandaten unseres Hauses spielen Investment-Grade-Anleihen (IG) durchaus eine größere Rolle, und wir können dort unsere Industrie- und Einzelnamen-Expertise in die Analyse von Investment-Grade-Emittenten übertragen. Im ARBOR SPEZIALRENTEN nutzen wir Investment Grade opportunistisch. Wenn sich eine außergewöhnliche Chance bietet, greifen wir zu – unabhängig von Rating oder Laufzeit. Da bin ich der Letzte, der Nein sagt. Ein liquider, A-geratetet Bond mit 100 Basispunkten Upside gegen den Markt erfüllt hier mehrere wichtige Kriterien für uns. Der Anteil im Fonds bleibt aber überschaubar, etwa bei maximal zehn Prozent in der Zukunft. Der überwiegende Teil ist klassisches High Yield in Europa und währungsgesichert in den USA sowie Sondersituationen im Sinne von illiquideren Anleihen starker Emittenten sowie Nordic High Yield. Letzteres aber zu einem kleineren Anteil als früher. Wir verfolgen dort einen „Top-Notch“-Ansatz und wählen nur die besten Emittenten aus. Wichtig ist uns vor allem Transparenz und der Möglichkeit zum direkten Austausch mit den Unternehmen, was in diesem Markt leider nicht immer gegeben ist. Der Zinsvorteil ist jedoch unbestritten und macht Nordic High Yield attraktiv.

Worin unterscheidet sich Nordic High Yield vom europäischen Markt?

Der Nordic High Yield Markt ist schon etwas spezieller. Er hat eine eigene Investorenschaft, eine eigene Bonddokumentation und es kommen auch kleinere Unternehmen aus klassischen Industrien wie Shipping und Öl & Gas, aber letztlich auch aus jeder anderen Industrie, an den Markt, die oft über kein Rating verfügen. Die Strukturen sind aber grundsätzlich besichert und haben auch Financial Covenants, also vertraglich festgelegte Finanzkennzahlen zu erfüllen. Man muss aber schon genau hinschauen. Da wir die Analyse aber als unsere Kernexpertise verstehen, ist das für uns ein attraktiver Markt, weil er häufig Renditen von mindestens sieben bis acht Prozent bietet und aktuell sogar 200 bis 300 Basispunkte mehr Zinsertrag pro Jahr ermöglichen kann als klassische europäische Hochzinsanleihen.

Wie schätzen Sie die weitere Entwicklung der Zinsen in den USA und Europa ein?

Das ist nicht genau zu beantworten. In den USA wird sich noch zeigen, wie der neue Fed-Chairman Kevin Warsh seine Rolle interpretiert und wie die Fed unter seiner Führung agiert. Kevin Warsh ist ein Verfechter, dass technologischer Wandel deflationär wirkt bzw. zumindest Inflation auf niedrigem Niveau etablieren kann, was die Tür für weitere Zinssenkungen öffnet. Er deutete zuletzt auch an, dass die Art und Weise wie die Fed in Zukunft Inflation berechnet sich ändern könnte. Wenn Künstliche Intelligenz wirklich eine deflationäre Kraft entwickelt, muss man eigentlich auf lange Duration setzen. Wenn aber die US-Notenbank die Zinsen trotz inflationärer Tendenzen senken sollte, wird dies den weiteren Vertrauensverlust in die Fed manifestieren. Spannende Zeiten.

Der Markt für Private Debt ist stark gewachsen, steht aktuell aber unter Druck. Wie ernst ist die Situation?

Verwerfungen in einzelnen Assetklassen haben oft Kollateraleffekte. Deshalb ist es entscheidend, in robuste Kreditprofile zu investieren. Private Credit steht derzeit vor Herausforderungen. Wie stark die Auswirkungen sein werden, ist noch nicht abzuschätzen. Klar ist aber: Die Assetklasse ist relevant und teilweise systemisch.

Wenn Sie nach vorne blicken: Welche drei Themen werden die Rentenmärkte prägen?

Der Ausgang des Iran-USA-Konflikts und wie lange dieser den Energiemarkt beeinträchtigt, wie sich die FED unter neuer Führung positionieren wird und ob Deutschland Fußball-Weltmeister wird. Ein Scherz… Und ob Private Credit implodiert oder doch nur ein Sturm im Wasserglas ist. Bis auf die Fußball-WM haben die Themen alle für sich genommen die höchste aktuelle Relevanz. Wir stellen uns auch die Frage, ob und inwieweit politische Risiken und Vertrauensverluste in das System derzeit gepreist werden oder wie stark die Wirtschaft in den USA dasteht, wenn man KI-Effekte einmal rausrechnet oder auch in welcher Verfassung der Konsument ist in USA und Europa, der enormen Belastungen ausgesetzt ist. Das wird derzeit noch unzureichend diskutiert. Wie die letzten Jahre zeigen, kommen die schwarzen Schafe unverhoffter, als man denkt. Genau daraus entstehen aber auch Chancen, und die gilt es dann zu nutzen. Daher ist das Teil des Jobs. Unsere Devise: Auf das Beste hoffen und auf das Schlimmste vorbereitet sein.

 

DER ARBOR INVEST SPEZIALRENTEN FONDS

Der ARBOR INVEST SPEZIALRENTEN-Fonds (WKN: A1XEEX) ist ein aktiv gemanagter Anleihefonds mit Fokus auf attraktive Renditechancen im internationalen Rentenmarkt. Im Mittelpunkt steht ein flexibler Investmentansatz, der gezielt Opportunitäten in unterschiedlichen Segmenten des Fixed-Income-Universums nutzt – von Unternehmensanleihen über Hochzinsanleihen bis hin zu ausgewählten Sondersituationen.
Das Fondsmanagement verfolgt einen konsequent aktiven, researchbasierten Ansatz. Durch fundierte Bottom-up-Analysen, intensive Emittentenprüfung und eine sorgfältige Risikosteuerung werden Anleihen identifiziert, die aus Sicht des Managements ein attraktives Verhältnis von Rendite zu Risiko bieten. Gleichzeitig sorgen breite Diversifikation, laufendes Monitoring und ein diszipliniertes Risikomanagement für Stabilität auch in anspruchsvollen Marktphasen.
Der ARBOR INVEST SPEZIALRENTEN-Fonds richtet sich an Anleger, die im aktuellen Zinsumfeld nach einer renditeorientierten Alternative zu klassischen Rentenanlagen suchen und von den Chancen eines flexiblen, aktiven Bondmanagements profitieren möchten. Ziel ist es, langfristig attraktive risikoadjustierte Erträge zu erzielen und Marktchancen konsequent zu nutzen.

Foto: pexels / Tima Miroshnichenko